一、引言

管理层与股东之间的代理问题是公司治理的核心研究主题之一。随着人工智能高速发展，商业模式迭代更新速度加快，掌握先进科学技术和管理经验的专业人才日益成为社会稀缺且不可替代的人力资本，高级管理人才也逐渐在公司治理中扮演重要的角色。《2018年中国商业报告》[2]指出，73%的中资企业和68%的外资企业将“找到并留住人才”作为企业内部管理最重要的挑战。上市公司致力于建立科学、全面且长期有效的股权激励计划，借此有效地化解管理层与股东之间的代理问题，吸引和留住高级管理人才。

已有文献对股权激励影响因素的讨论多聚焦于产权性质、公司风险、管理者特征、融资约束、同行模仿等（吕长江等，2009；支晓强等，2014；Peng and Röell，2014；Chang et al.，2015；Li et al.，2015）。现有研究发现，资本需求及融资约束与股权激励呈现正相关关系（Core and Guay，2001）。在中国，上市公司选择股权激励的动机之一是公司治理结构的不完善，部分上市公司也会出于福利动机而采取股权激励（吕长江等，2011）。此外，支晓强等（2014）发现，中国上市公司股权激励计划的设计存在模仿行为。长期股权激励对大型企业和风险厌恶型经理人少的企业更为适用（Peng and Röell，2014）。然而，现有研究忽视了一个重要的影响企业财务决策的因素——宏观层面的经济政策不确定性。

中国上市公司会出于吸引和留住员工及融资约束等原因而实施股权激励（陈艳艳，2015）。宏观层面的经济政策不确定性会显著地影响企业投融资决策及公司治理（Julio and Yook，2012；PÖstor and Veronesi，2013；Gulen and Ion，2016；饶品贵等，2017）。《2018年中国商业报告》指出，41%的中资企业和46%的外资企业将“政府政策及法律环境不利”视为企业经营过程中重要的外部挑战之一。由此，本文基于宏观经济政策不确定性的视角考察股权激励计划的影响因素。

宏观经济政策不确定性越高，上市公司实施股权激励计划的动力越强。从委托代理视角分析，上市公司出于风险承担的考量，更倾向于在经济政策不确定性较高时实施股权激励。当宏观经济政策不确定性上升时，企业对外部风险和损失的敏感程度会提高，企业风险承担水平会降低。出于人力资本专用性和职业发展的考虑，高管的风险承担意愿会低于股东，因而产生“风险承担代理问题”（Brisley，2006；Kempf et al.，2009；Low，2009）。最优契约论认为，企业可以通过实施股权激励计划来解决管理层与股东之间的委托代理问题（Pinto and Widdicks，2014；Abernethy et al.，2015；郑志刚等，2017）。因此，当宏观经济政策不确定性较高时，企业更可能通过给予高管股权激励来减少管理层与股东之间的委托代理问题，激发高管的积极性。

本文研究发现：（1）当经济政策不确定性上升时，上市公司更有可能实施股权激励；（2）随着经济政策不确定性的上升，公司实施股权激励的力度越大；（3）代理问题严重的上市公司更有可能在经济政策不确定性上升时实施股权激励；（4）经济政策不确定性越高，上市公司实施股权激励的有效期越短，并且越有可能推出限制性股票的激励方式。

本文基于宏观经济政策不确定性的视角，分析上市公司股权激励的影响因素。本文的贡献在于：第一，拓展了上市公司股权激励影响因素领域的文献。以往研究关注公司治理、产权性质、公司风险、管理者特征、融资约束、同行模仿等因素对上市公司股权激励计划的影响（吕长江等，2009；支晓强等，2014；Li et al.，2015）。本文发现宏观经济政策不确定性的增加会对上市公司股权激励计划的设计产生显著的正向影响，因而从宏观经济政策角度拓展了股权激励影响因素领域的研究。第二，从薪酬激励视角探究宏观经济政策因素对微观企业决策行为的影响路径，为宏观经济政策不确定性与微观企业决策行为方面的研究提供了更加完整的证据。现有研究大多从企业投融资、税收规避、现金持有等角度分析宏观经济政策不确定性对微观企业决策行为的影响（Julio and Yook，2012；PÖstor and Veronesi，2013；Kim and Kung，2017；饶品贵等，2017；陈胜蓝和刘晓玲，2018），尚无文献关注经济政策不确定性对上市公司股权激励的影响。本文探究经济政策不确定性对上市公司股权激励计划设计的影响，为该领域的研究提供了有益补充。